你也许没听说过龙行天下的名字，但你脚下穿的，可能就是这家公司生产的运动鞋。
5月底，广东龙行天下科技股份有限公司(简称“龙行天下”)冲击上交所主板上市。通过为李宁、Adidash、Under Armour以及安踏系品牌的贴牌，这家公司真正做到了“行天下”。
2025年，龙行天下全球26家工厂，一共生产了5000万双运动鞋，在全球运动鞋制造、特别是中国市场，位居头部。
随着全球运动消费升级，运动鞋供应链全球化重构，运动鞋市场正在爆发一轮挤压式增长+结构性繁荣。
龙行天下押注的大客户策略，能否带来持续的增长和盈利能力提升?除此之外，它还能如何提升自己的业务价值?
上市计划
世上本没有运动鞋，直到亚道夫·达斯勒(Adi Dassler)和鲁多夫·达斯勒(Rudi Dassler)兄弟研发出田径鞋，运动员借助这一全新装备，在1936年柏林奥运会上斩获四枚金牌，才名声大噪。后来，兄弟二人分道扬镳，分别创立了阿迪达斯(Adidas)和彪马(Puma)。
多年后，运动鞋逐渐发展为全世界最流行的鞋类之一，成为运动、时尚生活方式的象征，并作为国际贸易的核心之一，开启了五次产业转移。
一战后，运动鞋制造中心从英国转向美国;欧美经济转型后于上世纪转向日本;上世纪70年代又开始转移至中国台湾。
新世纪前后，随着中国加入WTO，运动鞋制造业逐步转移到中国大陆，不仅诞生了华利集团这样的制鞋巨头，龙行天下的故事也从这里开始。
1998年，来自湖南桃源的龙树初、龙进初兄弟，与来自湖北潜江的陈同举，在广东东莞共同创立了多家鞋类模具厂;2011年，他们向下游拓展，先后在广东、湖南、湖北设立运动鞋工厂;2015年，成立龙行天下。
在中国作为世界工厂，借助外贸型经济崛起的过程中，龙行天下也凭借深耕运动鞋代工业务，成为中国仅次于华利集团的制鞋巨头之一。
截至2025年底，龙行天下在全球拥有26家工厂，去年运动鞋产量约5000万双，成为李宁、adidas、Under Armour、安踏等知名运动品牌的长期合作伙伴。全球十大运动品牌中，有4家与公司建立了合作关系。
根据弗若斯特沙利文数据，龙行天下在全球运动鞋制造商中排名第七;中国大陆市场销售规模位列行业第二，销售数量居首。
随着中国的产业转型升级，全球运动鞋市场开启第五轮产业转移，从中国大陆陆续转向东南亚地区。
龙行天下抓住机会，2016年在越南建立海外生产基地，2023年逐步筹办印尼基地。
2026年5月底，龙行天下披露IPO招股书，拟在上交所主板挂牌上市。其IPO募投项目的重头戏，就是印尼和越南生产基地的建设。
盈利压力
运动鞋市场的话语权，被品牌商们牢牢把持。耐克、阿迪达斯虽然市场份额有所下降，但依然稳居行业头部阵营。
作为生产大国的中国，不仅诞生了华利集团和龙行天下等大型代工商，也孕育了安踏、李宁、特步等头部运动品牌。
特别是最近几年，安踏和特步通过海外收购，不断在各大运动细分场景，蚕食外资品牌们的份额，渐渐形成与巨头分庭抗礼的底气。
不过，处于产业链底端的制造商们，依然未能摆脱代工厂的定位，干着最辛苦的活，空有规模利润微薄。
2023年-2025年，龙行天下营业收入分别为42.11亿元、55.88亿元、58.34亿元，归母净利润分别为1.99亿元、2.72亿元、2.44亿元。去年，其营业收入增速下降至4.41%，业绩下滑10.28%。
报告期内，公司毛利率分别为18.53%、17.01%、17.09%;净利率分别为4.72%、4.88%、4.19%。
对大客户的依赖，导致龙行天下的应收账款规模不断走高，且存货规模也逐年攀升。
2023年-2025年，公司应收账款分别为7.52亿元、11.90亿元、12.53亿元，占流动资产的比例分别为36.77%、43.49%和42.20%。
同期，存货账面价值分别为6.23亿元、9.03亿元和10.21亿元，占流动资产的比例分别为30.43%、32.99%、34.36%。
绑定大客户
在其他行业，代工厂孵化自有品牌且成功的情况时有发生。如宠物行业，乖宝孵化麦富迪、弗列加特等品牌，引领了宠物行业的本土化和品牌化风潮。
在服装、化妆品、保健品等市场，也存在诸多OEM代工与品牌业务并行，且业绩表现不错的案例。
但在当下的运动鞋市场，已很难诞生代工厂孵化品牌的成功案例。主要原因在于，全球运动市场品牌阵营固化，国内市场的品牌化也基本完成。不是品牌太少，而是品牌太多。产业结构和品牌格局，基本锁死了这条代工厂的业务提升路径。
对于龙行天下来说，现阶段能做的，除了转移产业链压低成本提升业务竞争力，便是在制造的基础上，提高研发力度，拿到更多的大客户。
在运动鞋制造之外，龙行天下也对外输出模具和鞋底等B端业务。不过，这几年公司研发力度有所下降，报告期分别为1.72亿元、1.72亿元、1.80亿元，在营业收入中的占比分别为4.10%、3.07%和3.09%。
最近几年，龙行天下第一大客户一直是李宁，收入占比长期在20%以上。双方还拥有一家各持股45%和55%的合资公司。
但受制于李宁自身的发展，近些年其与龙行天下的合作金额一直未有增长，这在一定程度上影响了公司的业务发展。
反倒是安踏，与龙行天下的合作有所扩大。安踏通过并购，先后拿下斐乐、迪桑特、可隆、斯潘迪等品牌，其自身业务扩大，也给代工厂带来了更多订单。
没想到，安踏与李宁在中国市场的路线之争，最终在一家代工厂身上得到了体现。
新百伦
月芽儿
意尔康
西遇
牧童
斐乐